LE PRINCIPALI TIPOLOGIE DI EUROBONDS

1.1. TIPOLOGIE DI EUROBBLIGAZIONI.

Il mercato eurobbligazionario é stato sempre caratterizzato da una forte propensione all'innovazione al fine di soddisfare, nel miglior modo possibile, le esigenze e i bisogni degli investitori e mutuatari che ad esso si rivolgevano. Questo  ha determinato lo sviluppo e l'introduzione nel mercato di nuovi strumenti finanziari. Perciò all'obbligazione a tasso fisso si é affiancata quella a tasso variabile, quella dotata di warrant fino ad arrivare all'obbligazione sintetica. La stessa obbligazione a tasso fisso é stata oggetto di innovazioni incrementali continue che hanno portato alla creazione di numerose varianti della stessa. La medesima osservazione può essere fatta per le altre eurobbligazioni.

Analizzeremo, perciò, le seguenti tipologie di eurobbligazioni, che costituiscono i segmenti più importanti del mercato:

• gli straight bonds

• le floating rate notes

• le eurobbligazioni convertibili

• le eurobbligazioni cum warrant

• le eurobbligazioni sintetiche.

1.1.1. Gli straight bonds.

Gli straight bonds sono eurobbligazioni che pagano una cedola fissa per tutta la durata del prestito, generalmente con cadenza annuale. Possono essere emessi alla pari (cioè il prezzo di emissione é uguale al prezzo di rimborso), oppure sotto la pari (cioè il prezzo di emissione é inferiore al prezzo di rimborso). Il capitale viene rimborsato sulla base di piani di ammortamento prestabiliti.

Nel mercato eurobbligazionario esistono diverse varianti di straight bonds che, a partire dalle caratteristiche comuni viste sopra, possiedono alcune peculiarità.

1. Bullet bonds. Sono obbligazioni con una scadenza piuttosto lunga e incorporano in sé un'opzione di tipo call a favore dell'emittente. Questa opzione gli permette di avvalersi del diritto di rimborso anticipato del prestito, nel momento in cui le condizioni del mercato fossero cambiate e diventasse troppo oneroso il mantenimento del debito obbligazionario. A fronte di questo diritto l'emittente sostiene un costo aggiuntivo: il valore di rimborso dell'obbligazione sarà superiore, a seconda dei casi, o al prezzo di emissione, o al prezzo quotato nel mercato secondario. Questo spread tenderà a ridursi all'approssimarsi della scadenza del titolo, poichè il beneficio per l'emittente si ridurrà.
   

2. Partly-paid eurobonds. Sono titoli emessi in un'unica soluzione per i quali l'ammontare pagato al momento dell'emissione corrisponde a una percentuale del valore nominale ( solitamente il 10% e il 20%).La parte restante viene pagata a distanza di sei mesi o un anno. L'acquisto della prima parte del prestito non implica necessariamente la sottoscrizione della seconda. Scopo e vantaggio principale di  tale strumento é di fornire un effetto leverage a favore del sottoscrittore, che può speculare su un'eventuale aumento su un aumento del prezzo di mercato del titolo
   

3. Zero coupon bonds. Sono obbligazioni senza cedola, emesse a un prezzo notevolmente inferiore alla pari e rimborsate a scadenza, alla pari. La remunerazione per l'investitore é rappresentata dalla differenza tra i due prezzi. Possono anche essere emesse alla pari e rimborsate a un multiplo del valore nominale. In questo caso prendono il nome di growth capital bonds.
   

4. Deep discount bonds. Si tratta di valori mobiliari con un basso tasso di interesse, ma emesse con un forte sconto sul valore nominale.
   

5. Obbligazioni con rimborso variabile. Sono titoli il cui capitale é rimborsato in funzione dell'andamento di parametri quali il tasso di cambio tra due valute prescelte, oppure  un ben definito tasso di interesse
   

6. Bull and bear bonds. Questo tipo di obbligazione viene suddivisa in due parti di uguale ammontare e il rimborso del capitale é legato a un prescelto parametro, quale un indice di borsa, o il prezzo dell'oro. Per la parte bull il rimborso é effettuato sopra la pari se il parametro in questione sale e sotto la pari, invece, per la parte bear. Se il parametro scende vale il contrario.
   

7. Adjustable coupon retractable bonds. Questi titoli permettono al mutuatario, a scadenze prestabilite e dopo un opportuno periodo di preavviso, di modificare l'ammontare dell'importo della cedola per il rimanente periodo di vita del debito e all'investitore di farsi rimborsare il proprio credito, se lo ritiene opportuno. Il citato preavviso serve al sottoscrittore per esercitare il suo diritto.
   

8. Foreign currency bonds.Sono obbligazioni la cui cedola viene pagata in una valuta diversa da quella di denominazione del prestito, al tasso di cambio rilevato all'atto del pagamento.
   

9. Dual currency bonds. Sono valori mobiliari che pagano interessi in una valuta diversa da quella di denominazione del titolo, ad un tasso di cambio prefissato.

1.1.2. Le floating rate notes.

Le floating rate notes sono eurobbligazioni a tasso variabile. La cedola é, infatti, indicizzata ai seguenti parametri:

• il  LIBOR ( London Interbank Offered Rate), cioè il tasso lettera del mercato interbancario;

• il LIBID ( London Interbank Bid Rate), cioè il tasso denaro del mercato interbancario;

• il LIMEAN, la media tra il tasso denaro e il tasso lettera del mercato interbancario, il cui divario é solitamente di 1\8.

Inoltre, il tasso di riferimento viene maggiorato o diminuito di un certo spread, espresso in basis points

La somma del LIBOR/LIBID/LIMEAN e del margine rappresenterà il tasso di interesse dell'obbligazione.

L'aggiustamento della cedola avviene ogni uno, tre, sei mesi: al momento dello stacco della cedola maturata viene fissato il tasso d'interesse della cedola successiva.

Queste eurobbligazioni hanno fatto la loro comparsa nel mercato nel 1970, quando l'Enel lanciò il primo prestito eurobbligazionario a tasso indicizzato. Il vero boom si é avuto a partire dal 1984, quando, a causa dell'andamento dei tassi di interesse e della crisi del debito con i paesi in via di sviluppo,  le FRNs si presentarono come valida alternativa ai prestiti sindacati

Anche per questi titoli l'innovazione finanziaria ha fornito il suo contributo, portando alla creazione di numerose varianti dello stesso strumento.

1. Capped FRNs. Sono  titoli a tasso variabile con un limite superiore (cap) che non può essere superato, anche se il tasso di indicizzazione va oltre questa soglia limite. Lo scopo principale del cap é di proteggere l'emittente contro un eccessivo rialzo del costo dell'indebitamento.
   

2. Floored FRNs. La FRN possiede, in questo caso, un limite inferiore ( floor) che non può essere superato, anche se il tasso di riferimento scende sotto di esso. In questo caso viene tutelato l'investitore.
   

3. Minimax FRNs. Sono FRNs che hanno sia un cap, sia un floor. Questo permettere di disporre di un eurobbligazione a tasso variabile, le cui oscillazioni sono contenute entro un limite massimo e minimo.
   

4. Drop-lock FRNs. Sono FRNs che si trasformano in titoli a tasso fisso nel momento in cui il parametro di riferimento scende al di sotto di un limite prefissato.
   

5. Flip-flop FRNs. Sono titoli a cedola variabile convertibili, al momento  del pagamento degli interessi, in un'obbligazione a tasso variabile con scadenza più vicina. Vi é la possibilità di ritornare, successivamente, all'obbligazione originaria.
   

6. FRNs convertibili. Il titolo possiede cedole variabili, ma l'investitore ha la possibilità, entro i primi sette anni di vita del prestito, di trasformarlo in un'obbligazione a tasso fisso.
   

7. Perpetual FRNs. Sono obbligazioni irredimibili introdotte da banche internazionali, soprattutto inglesi, alla metà degli anni Ottanta. Questi strumenti venivano considerati dagli organi di vigilanza come secondary capital e permettevano, quindi, di migliorare la leva finanziaria di queste banche. Furono, quindi, emessi in grande quantità e con spread generosi, confidando su un mercato secondario liquido. Tuttavia il mercato delle FRNs irredimibili dovette affrontare, già nel 1986, una crisi di domanda , che ne compromise le possibilità di successo
   

8. Rolling rate FRNs. Queste FRNs possiedono la seguente peculiarità: sebbene il pagamento degli interessi avvenga su base, ad esempio, trimestrale, l'interesse viene rivisto e calcolato  ogni mese ( sulla base del LIBOR a tre mesi e non a un mese). La cedola trimestrale é data dalla somma degli interessi maturati mese per mese.

1.1.3. Le eurobbligazioni convertibili.

Le eurobbligazioni convertibili sono valori mobiliari che conferiscono al loro possessore la facoltà di trasformarli in azioni o , anche, in obbligazioni. Le prime emissioni si sono registrate agli inizi degli anni Sessanta, con una consistente crescita a partire dagli anni Settanta.

La conversione avviene sulla base dei seguenti elementi che vengono stabiliti all'atto dell'emissione:

• metodo di conversione: di tipo diretto se le azioni di compendio appartengono alla stessa società che ha emesso le obbligazioni, di tipo indiretto, invece, se le azioni di compendio appartengono a terze società ( ad es.: una controllata);

• rapporto di conversione: indica il numero di obbligazioni necessario per ricevere in cambio un'azione ( ad es.: 2:1, cioè due obbligazioni per un'azione), cioè il prezzo di conversione;

• periodo di conversione: é il periodo di tempo in cui l'obbligazionista può esercitare il suo diritto

Il valore di un'obbligazione convertibile dipende sia dal bond value, cioè il valore del titolo in quanto tale senza la facoltà di conversione, sia dal valore di conversione, cioè l'apprezzamento del mercato come ipotetico titolo azionario. Questo apprezzamento é pari al valore, alle quotazioni correnti, delle azioni che si possono ottenere in cambio sulla base del rapporto di conversione. Si avrà un premio di conversione quando il prezzo di conversione é inferiore al prezzo di mercato, e una perdita di conversione nella situazione opposta.

Per concludere, si deve ricordare che questi titoli pagano un tasso di interesse inferiore alle obbligazioni ordinarie, compensato, però, dalla presenza del diritto di conversione.

1.1.4. Le eurobbligazioni cum warrant.

Le eurobbligazioni cum warrant sono valori mobiliari formati da un titolo principale , l'obbligazione, e da un diritto accessorio, il warrant.

Il warrant non é altro che un'opzione contrattuale che conferisce, al suo possessore, una facoltà di acquisto, quando i titoli ottenibili sono già in circolazione, o una facoltà di sottoscrizione, quando si tratta di titoli di nuova emissione. Questa facoltà deve essere esercitata ad  una  certa  data,  periodicamente  ( warrant  di  tipo europeo), senza alcun vincolo temporale ( warrant di tipo americano). Inoltre il warrant può essere considerato, a buon diritto, un titolo di credito, poiché é identificato da un supporto cartaceo, da una numerazione progressiva ( uguale a quella del titolo principale), ha vita autonoma rispetto all'obbligazione, ed é quotabile presso una Borsa Valori

L'autonomia del warrant determina, poi, la presenza sul mercato di tre  figure diverse: l'obbligazionista dotato di warrant, l'obbligazionista che lo ha ceduto, e  "il warrantista", cioè colui che acquistato solo il warrant o che ha venduto l'obbligazione, ma non il warrant.

Nel mercato eurobbligazionario il warrant  rappresenta una facoltà di sottoscrizione, da esercitarsi ad una certa data, di una eurobbligazione, la quale prende il nome di warrantable o underlying bond. Tuttavia, a partire dal 1987, si sono registrate emissioni di eurobbligazioni con equity warrant. I protagonisti sono stati i mutuatari giapponesi che hanno emesso warrant in dollari americani. Essi davano la facoltà di acquistare un prestabilito numero di azioni denominate in yen, sulla base di un tasso di cambio prefissato

Per concludere, si deve ricordare che l'importo della cedola é inferiore a quello di un'obbligazione a tasso fisso, per la presenza del warrant, ma superiore a quello delle obbligazioni convertibili, a causa del duplice esborso monetario: al momento della sottoscrizione del prestito e al momento dell'esercizio del warrant

1.1.5. Le eurobbligazioni sintetiche.

Le eurobbligazioni sintetiche sono titoli frutto della combinazione, realizzata da una banca commerciale o d'affari, di un'obbligazione a tasso fisso e di un currency swap o di un interest rate swap. Il prodotto finanziario così ottenuto é un'obbligazione sintetica a tasso variabile, che può essere acquistata dall'investitore interessato rivolgendosi alla banca.

Avendo definito precedentemente ( cfr. par.1.4.1.) che cosa é uno straight bond, é necessario spiegare come funziona un interest rate swap e un currency swap.

L'interest rate swap é un contratto tra due soggetti attraverso il quale una passività o una attività finanziaria a tasso fisso viene trasformata in una attività a tasso variabile o viceversa. L'oggetto dello scambio è pertanto il pagamento periodico degli interessi ( fisso contro variabile, oppure variabile contro variabile, purché indicizzati a parametri differenti). La prassi vuole che il soggetto debitore dell'importo maggiore paghi, in via differenziale, la controparte. I capitali sottostanti non sono oggetto di transazione.

Il currency swap è un contratto che comporta, come l'interest rate swap, lo scambio del pagamento degli interessi, però i capitali su cui vengono calcolati tali interessi sono denominati in due valute diverse. Anche in questo caso il pagamento avviene in via differenziale e il capitale nozionale non é oggetto di scambio.

Lo stesso risultato, a livello finanziario, può essere ottenuto attraverso  un  contratto  di  asset  swap ,  realizzato  direttamente dall'investitore con una controparte, a partire dall'obbligazione a tasso fisso. L'asset swap implica perciò  lo  scambio del pagamento degli interessi, riferiti ad attività finanziarie detenute in portafoglio.

Tuttavia, per una serie di motivazioni contabili, creditizie e amministrative, é preferibile rivolgersi ad una banca d'affari o commerciale e acquistare un'obbligazione sintetica.

Autore : Dott. Matteo Luisetti

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